基建预期与融资困难,导致基本面与估值产生背离

回顾2017年,建筑板块走势与企业基本面背离

   
2018年无论是新签还是利润,建筑企业均延续2017年良好的增长态势,然而与行业稳健经营形成反差的是,建筑板块股价表现不尽人意,估值水平创近3年新低。基本面与股价产生背离,究其原因:1)地方政府债务规范、PPP清理影响到需求释放,需求端“不振”降低行业增长预期;2)市场利率维持相对高位,资金端供给偏紧影响到企业营运资金周转,使投资者对资金驱动型行业的担忧增加,风险偏好降低。我们认为,PPP政策风险正逐渐出清,未来有望步入正轨,但金融去杠杆下资金面短期难言乐观,估值修复仍需等待边际改善。

   
2017年建筑板块股价表现不尽人意,全年上证综指/沪深300指数涨幅为+6.56%/+21.78%,而SW建筑指数涨幅-6.26%,在申万27个板块中排名18位(倒数第10),与建筑业收入和新签向好相背离,我们认为主要是受宏观环境和交易偏好的影响:1)GDP增速超预期降低了基建投资需求,板块估值承压;2)PPP规范趋严、金融去杠杆短期影响到建筑合同新签和落地,原材料价格上涨、人民币升值影响利润表;3)交易层面看,2016年板块积累较多获利盘,以及2017年市场风格偏好价值蓝筹(现金流要好),对建筑板块上涨形成压力。

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    子行业各有千秋,低估值、有业绩成首选

   
虽然近年来基建投资增速呈下滑态势,但存量市场需求仍有可观的拓展空间,在一些细分领域,新需求的释放和竞争格局的变迁为企业新一轮壮大带来机遇:1)上游周期行业盈利改善,带动相关固定资产投资需求增加,受益企业订单复苏业绩迎来爆发,建议关注化学工程;2)信息技术发展打破建筑公司的管理半径,使企业跨区域、跨市场经营成为可能,建议关注家装;3)政策大力支持打开行业空间,商业模式革新加快竞争格局重构,提前布局的龙头企业有望脱颖而出,通过市占率提升实现二次成长,建议关注工程咨询和园林。

   
分子行业来看:1)装饰:公装略有复苏,家装瓶颈获突破,市场集中度提升,龙头企业显著受益,板块估值处于历史较低水平有配置价值;2)建筑央企:新签较快增长,市占率持续提升,业绩增长更具稳定性和持续性,是估值便宜的滞涨蓝筹板块;3)化学工程:受益供给侧改革和大宗商品涨价,下游盈利能力大幅提升,资本支出意愿和能力显著增加,有效拉动化学工程需求,带来估值和业绩双重提升;4)园林工程:最具成长性的子领域,虽然短期估值受PPP规范和金融去杠杆等影响,但中长期行业发展会更加健康稳健,我们预计PPP政策出清后板块估值有望获得修复;5)设计咨询:公路等交通投资维持较高景气,已上市企业先发优势明显,持续的外延并购和市场渗透助力业绩可持续成长,低估值龙头企业值得关注;6)国际工程:“一带一路”倡议写入党章,长期发展向好,新签生效及汇率是判断业绩能否超预期的重点指标,估值与业绩共振值得期待;7)钢结构:行业长期发展空间广阔,但短期原材料涨价限制板块盈利空间,业务模式创新成为抢占市场的关键。

    估值见底有安全边际,静待价值回归

    2018年自下而上精选个股,静待政策、资金面边际改善